Послушал экономиста Лиаквата Ахамеда. У него вышла недавно интересная книга 1873: The Rothschilds, the First Great Depression, and the Making of the Modern World. Книга получила преимущественно восторженные отзывы от ведущих критиков, финансовых изданий и исторических рецензентов. Ахамед объясняет, как инвестиционный бум 1850–1860-х годов, международный рынок государственных облигаций, долговая зависимость, железнодорожное строительство и спекуляции недвижимостью создали в итоге взаимосвязанную финансовую систему задолго до появления современных глобальных рынков и привели к перестройке мировой экономики и политического порядка. Кризис начался с обвала Венской биржи 9 мая 1873 года и перекинулся на Уолл-стрит, рынки облигаций и экономики стран, занимавших деньги за рубежом.
Послушал экономиста Лиаквата Ахамеда. У него вышла недавно интересная книга 1873: The Rothschilds, the First Great Depression, and the Making of the Modern World.
Ахамед — американский инвестиционный специалист, экономист и писатель, лауреат Пулитцеровской премии. Автор еще одной знаменитой книги Lords of Finance: The Bankers Who Broke the World (2009).
Новая же работа посвящена кризису 1873 года — событию, которое в свое время считалось началом Великой депрессии, но впоследствии оказалось в тени катастрофы 1929 года, и все про него благополучно забыли. А не стоило бы: https://link.amazon/B0baShpvi
Книга даже получила преимущественно восторженные отзывы от ведущих критиков, финансовых изданий и исторических рецензентов.
Ахамед объясняет, как инвестиционный бум 1850–1860-х годов, международный рынок государственных облигаций, долговая зависимость, железнодорожное строительство и спекуляции недвижимостью создали взаимосвязанную финансовую систему задолго до появления современных глобальных рынков и привели к перестройке мировой экономики и политического порядка. Кризис начался с обвала Венской биржи 9 мая 1873 года (после Франко-прусской войны (1870–1871) Франция выплатила Германии колоссальную контрибуцию в 5 млрд франков, избыток денег хлынул в Центральную Европу, в Вене и Берлине начался спекулятивный бум: банки выдавали необеспеченные кредиты, массово строилась недвижимость, а на бирже регистрировались сотни компаний-пустышек, чьи акции росли только на ожиданиях); позднее потрясения охватили Уолл-стрит, рынки облигаций и экономики стран, занимавших деньги за рубежом.
Да, в итоге кризис не остановил долгосрочный экономический рост, зато его последствия для распределения богатства и политики оказались чрезвычайно разрушительными: «Последствия для распределения доходов и политическое воздействие этих последствий оказались гораздо разрушительнее, чем собственно экономические последствия». Это важная поправка к привычному представлению, что тяжесть кризиса можно оценить прежде всего лишь по падению ВВП. После кризиса возникает второй, менее очевидный риск: экономическая коррекция меняет отношения между кредиторами и должниками, усиливает общественное недовольство и подталкивает политиков к протекционизму и поиску виноватых.
Ахамед показывает, как именно это происходило в XIX веке: долговые проблемы Османской империи и Египта оборачивались утратой политической самостоятельности, в США кризис помог подорвать Реконструкцию Юга, а в Европе усилились антисемитские движения, обвинявшие еврейских финансистов. Финансовый пузырь, лопнувший на бирже в Вене, по цепочке привел к колонизации Египта англичанами и к вековой расовой сегрегации в США.
В целом, Ахамед, конечно, не предлагает механически переносить 1873 год на современность. Он нам намекает как бы, что надо искать не только переоцененные активы, но и принимать во внимание устройство кредитной системы, политические интересы, денежные ограничения и группы, которые выиграют или проиграют от коррекции.
Ок. Что говорит?
Технологические бумы всегда питаются огромными долгами, а не собственными сбережениями
Когда мир охватывает восторг по поводу новой технологической революции, общество мгновенно попадает под чары масштабных перспектив. Так происходило во время железнодорожного бума в XIX веке, и точно так же это разворачивается сегодня вокруг развития искусственного интеллекта. Главная проблема любого подобного технологического скачка заключается в том, что он требует абсолютно колоссальных капиталовложений, которых нет ни у одной отдельной компании в виде готовых сбережений. В 1870-е годы на строительство железных дорог в США направлялось около 5% от всего валового внутреннего продукта (ВВП) страны. Если перевести эту цифру на современный масштаб американской экономики, это эквивалентно 1,5 триллиона долларов, что прямо сопоставимо с сегодняшними астрономическими затратами на дата-центры и вычислительную инфраструктуру.
Однако ключевой экономический риск кроется в том, каким именно способом привлекаются эти деньги. В период железнодорожной лихорадки рынок акций был совсем неразвит: совокупная стоимость всех акций составляла менее 1 миллиарда долларов. В то же время рынок долговых обязательств — облигаций — вырос до 3–4 миллиардов долларов. В результате около 80% всех средств, вливавшихся в железнодорожную отрасль, финансировались за счет долговых бумаг. Акционерный капитал составлял лишь крошечную долю, а весь гигантский технологический каркас страны возводился на заемные средства.
В наши дни ситуация повторяется практически зеркально. Развертывание современной цифровой и энергетической инфраструктуры снова опирается не на накопленную чистую прибыль корпораций, а на масштабный выпуск долговых инструментов. Когда строительство ключевых отраслей экономики завязано на кредитные деньги, вся система становится чрезвычайно чувствительной к любому сбою в доходах, поскольку выплачивать проценты по долгам приходится непрерывно, независимо от текущей прибыли.
Падение доходности и отсутствие прибыли — первый верный знак близящегося краха
На начальном этапе любого ажиотажа инвесторы охотно закрывают глаза на финансовые показатели, полагая, что главное — это захват рынка и масштаб. Однако неумолимый закон экономики гласит: когда слишком много денег одновременно устремляется в одну и ту же сферу, возникает переинвестирование. Слишком большое количество построенных объектов или созданных сервисов неизбежно ведет к жестокой конкуренции, снижению цен и постепенному разрушению операционной доходности компаний.
Исторический пример 1870-х годов демонстрирует это с абсолютной наглядностью. К 1872 году, на самом пике внешней активности и строительства, сложилась тревожная картина: лишь 1 из 5 железнодорожных компаний (то есть всего 20%) выплачивала своим акционерам дивиденды. Огромное большинство железных дорог работало с отрицательным денежным потоком и не приносило никакой реальной отдачи от инвестиций. Рынок продолжал накачиваться деньгами по инерции, хотя фундамент бизнеса уже полностью подгнивал.
Любая инфраструктурная лихорадка имеет закономерный временной цикл. Исторические наблюдения показывают, что масштабный ажиотаж вокруг новых технологий обычно способен удерживаться на плаву от 2 до 4 лет. Все крупные бумы такого рода неизбежно заканчиваются одинаково — глубоким падением, когда накопленные убытки и невозможность обслуживать долги приводят к массовым банкротствам.
Охота за капиталом неизбежно задирает процентные ставки и раздувает инфляцию
Когда тысячи компаний и предпринимателей одновременно пытаются привлечь деньги для реализации грандиозных проектов, финансовые рынки начинают испытывать жесткое голодание. Возникает ситуация «вытеснения», при которой все участники рынка начинают конкурировать за одни и те же ресурсы: строительные материалы, рабочую силу, энергетические мощности и, в первую очередь, за сам капитал. Эта ажиотажная гонка неизбежно подталкивает вверх цены на ресурсы, разгоняя инфляцию.
Чтобы переманить к себе уходящие деньги инвесторов в условиях инфляции, заемщики вынуждены предлагать все более высокую доходность. В результате процентные ставки в экономике начинают стремительно расти. За последние 12 месяцев реальные процентные ставки в мире выросли на 150 базисных пунктов (то есть на 1,5 процентных пункта). Подобные резкие скачки процентных ставок исторически выступали верным предвестником всех крупнейших экономических потрясений: они происходили в 1870-х и 1880-х годах, накануне Великой депрессии 1929 года, во время краха доткомов 2000 года и перед ипотечным кризисом 2008 года.
Сегодня ситуация осложняется тем, что гигантский спрос на кредиты исходит не только от коммерческих корпораций, но и от правительств, накопивших колоссальные государственные долги. Когда высокая инфляция и подскочившие процентные ставки накладываются на астрономический уровень государственного и частного долга, финансовая система оказывается в критической уязвимости, где любое неосторожное действие регуляторов способно спровоцировать обвал.
Завуалированные схемы взаимного финансирования скрывают реальный уровень долгов
На поздних стадиях экономического подъема, когда привлекать традиционные инвестиции становится сложнее, а показать рост необходимо любой ценой, на рынке расцветают хитроумные финансовые схемы. Одной из самых опасных уловок становится круговое финансирование. Суть этой схемы проста: крупная технологическая или инвестиционная компания дает деньги молодым фирмам или стартапам с явным или негласным условием, что полученные средства будут потрачены на покупку оборудования или услуг у самого же инвестора.
Такой механизм создает красивую, но полностью иллюзорную картину. Корпорации рапортуют об рекордной выручке и взрывном спросе на свою продукцию, однако на самом деле эта выручка профинансирована из их собственных же средств через цепочку посредников. Круговое финансирование представляет собой не что иное, как завуалированную, скрытую форму долгового плеча.
Пока рынок идет вверх, эта схема выглядит идеальным двигателем бесконечного роста. Но как только экономический цикл разворачивается, скрытый долг проявляет свою разрушительную природу: подставные заказы испаряются, а компании-посредники не могут вернуть предоставленный капитал, ускоряя падение всей конструкции.
Финансовые катастрофы созревают годами, но обрушиваются за считанные недели
Экономические пузыри обладают удивительной способностью существовать вопреки здравому смыслу и предупреждениям экспертов гораздо дольше, чем кажется разумным. Инвесторы и аналитики могут годами указывать на перегрев рынка, отсутствие прибыли и опасный уровень долгов, однако музыка продолжает играть, а цены на активы продолжают расти.
Финансовые кризисы развиваются по известному фундаментальному правилу: сначала банкротство наступает медленно и постепенно, а затем — ошеломительно и внезапно. Перед катастрофой 1873 года обозреватели и участники рынка целых два года непрерывно твердили о том, что сложившаяся ситуация не может продолжаться долго. Все эти два года их прогнозы казались ошибочными, потому что рынок продолжал расти, однако затем обвал произошел буквально за несколько месяцев. Рыночный пузырь похож на плотину: микротрещины накапливаются годами и незаметно для глаза, но сам прорыв происходит в одно мгновение.
Геополитические конфликты превращают накопленные экономические уязвимости в катастрофу
Естественный спад в бизнесе или сдувание очередного инвестиционного пузыря сами по себе далеко не всегда приводят к всемирному кризису. При отсутствии дополнительных внешних шоков экономика способна постепенно переварить неэффективные инвестиции и восстановиться без разрушения всей банковской системы. Настоящий катастрофический крах вспыхивает тогда, когда на внутренние финансовые дисбалансы накладывается геополитический шок.
Именно так произошло в 1873 году. Американский железнодорожный бум требовал непрерывного притока капитала, и крупный банкир Джей Кук рассчитывал привлечь необходимые средства на европейских рынках для завершения второй трансконтинентальной железной дороги. Однако вспыхнувший в Европе военный конфликт мгновенно заморозил европейские капиталы и закрыл финансовые рынки для зарубежных заемщиков. Отрезанный от денег Джей Кук и его банковский дом моментально обанкротились, запустив цепную реакцию всемирной паники.
Аналогичный механизм сработал и в 2000 году: сам по себе крах технологических компаний сектора доткомов был тяжелым, но именно теракты 11 сентября 2001 года нанесением мощнейшего удара по доверию окончательно подкосили экономику, из-за чего высокотехнологичному индексу Nasdaq потребовалось больше десятилетия только на то, чтобы вернуться к прежним значениям. Современные геополитические конфликты и международная напряженность несут точно такую же угрозу внезапного перекрытия каналов финансирования.
Глобальный рынок государственных облигаций рожден из контрабанды и восстановительных займов
Современный рынок государственных облигаций, который сегодня воспринимается как фундаментальная основа мировых финансов, был создан в XIX веке. Ведущую роль в изобретении механизмов международного государственного кредитования сыграло финансовое семейство Ротшильдов. Их восхождение к вершинам мирового богатства началось в период Наполеоновских войн с весьма специфического бизнеса — организации масштабной контрабанды.
Натаниэль Ротшильд, третий и наиболее предпринимательски хваткий из пяти сыновей основателя династии, обосновался в Лондоне. Вместе со своими братьями, рассредоточившимися по крупнейшим столицам Европы, он создал эффективную финансово-логистическую сеть, которая помогала британскому правительству обходить наполеоновскую континентальную блокаду и снабжать войска. Накопив на контрабанде гигантские средства, они трансформировали свой капитал, став ключевыми финансистами правительств Европы, нуждавшихся в огромных деньгах для восстановления разрушенных стран после окончания войн в период с 1820 по 1850 годы.
К 1873 году Ротшильды превратились в богатейшую семью на планете с состоянием, превышавшим в эквиваленте 250 миллиардов долларов в современных деньгах. Они работали с крупными государственными займами и обслуживали элиту, тогда как демократизацию долгового рынка — привлечение к покупке облигаций широких масс обычных граждан — чуть позже осуществил финансист Джей Кук.
Законы о суверенном иммунитете способны оттолкнуть мировых инвесторов от целой страны
Капитал всегда стремится в юрисдикции с максимально понятными и надежными правилами защиты прав собственников. Даже самые изощренные мировые инвесторы могут полностью исключить из сферы своих интересов стремительно растущие рынки, если сталкиваются с юридической незащищенностью своих вложений. Династия Ротшильдов скопила свое феноменальное состояние, практически полностью избегая инвестиций в экономику Соединенных Штатов Америки, несмотря на то, что именно США становились главными экономическими лидерами XIX века.
Причина этого стратегического решения кроется в болезненном опыте 1840-х годов. В тот период в США развернулся бум строительства судоходных каналов, который финансировался путем выпуска облигаций отдельными американскими штатами. Когда пузырь каналов лопнул и штаты объявили дефолт по своим долгам, Натаниэль Ротшильд и его братья попытались взыскать средства через суд. В этот момент они с изумлением обнаружили, что по американскому законодательству отдельные штаты обладают суверенным иммунитетом, и привлечь их к юридической ответственности в суде невозможно.
Осознав, что кредиторы бесправны перед лицом местных властей, Ротшильды охарактеризовали США как нестабильную «банановую республику» и приняли решение полностью отказаться от вливания капитала в американские проекты. Этот исторический пример наглядно иллюстрирует: институциональные изъяны и невозможность судебной защиты прав инвесторов способны на долгие десятилетия отрезать страну от крупнейших мировых истоков капитала.
Масштабные госсубсидии неизбежно порождают коррупцию и откаты через подставные фирмы
Когда государство начинает выделять огромные субсидии, ресурсы или земельные наделы для ускоренного развития инфраструктуры, вокруг государственных потоков неизбежно формируются коррупционные схемы. При строительстве первой трансконтинентальной железной дороги правительство США развернуло масштабную программу выделения бесплатных земель железнодорожным компаниям и переселенцам. Хотя сама по себе идея государственного стимулирования освоения территорий была продуманной, ее практическое воплощение вылилось в грандиозный скандал.
Руководство и ключевые директора железнодорожной компании Union Pacific создали подставную структуру с названием Crédit Mobilier. Контрольный пакет этой фиктивной фирмы принадлежал консорциуму во главе с членом Конгресса США Оуксом Эймсом, сделавшим ранее миллионное состояние на производстве лопат во время калифорнийской золотой лихорадки.
Схема действовала следующим образом: Union Pacific отдавала подряды на строительство железной дороги своей же подставной фирме Crédit Mobilier по завышенным сметным ценам. Общая стоимость строительства трансконтинентальной магистрали составила от 70 до 80 миллионов долларов, из которых ровно одна треть (около 25 миллионов долларов) была попросту выведена организаторами в виде коррупционной сверхприбыли. Когда в 1872 году схема раскрылась, разозленный Конгресс полностью заблокировал выдачу новых субсидий, что мгновенно лишило финансирования новые железнодорожные проекты и завалило бизнес Джея Кука.
Экономические кризисы подпитывают теории заговора, рождают антисемитизм и популизм
Социальные последствия экономических катастроф всегда выходят далеко за пределы сухих финансовых отчетов. Когда в результате сдувания пузыря миллионы рядовых граждан теряют сбережения, работу и имущество, в обществе возникает острое требование найти и наказать виновных. Финансовые паники становятся идеальной питательной средой для взрывного распространения конспирологических теорий и поиска козлов отпущения.
В ходе кризиса 1870-х годов в Европе гнев пострадавших масс обратился против финансистов и биржевых брокеров. Негодование подогревалось тем фактом, что крупные банкиры умудрялись получать огромную прибыль как на этапе экономического подъема, так и на этапе последующего распродажа активов. В Германии это социальное напряжение было перенаправлено на еврейских биржевиков, и в 1879 году немецкий журналист-популист Вильгельм Марр впервые ввел в публичный оборот сам термин «антисемитизм», используя его как одобрительное наименование для борьбы против финансовых элит.
Точно такой же социальный механизм сработал и после финансового кризиса 2008 года. Власти спасли за счет средств налогоплательщиков крупнейшие банковские институты, однако не предоставили аналогичной поддержки миллионам рядовых домовладельцев, лишившихся жилья. Это глубокое чувство несправедливости породило мощнейшую волну политического популизма, которая одновременно сформировала праворадикальное Tea Party и леворадикальные протесты во главе с Берни Сандерсом и движением Occupy Wall Street.
Перегрев фондового рынка и ошибки центральных банков превращают спад в депрессию
Циклический спад в экономике превращается в затяжную депрессию не сам по себе, а в результате роковых ошибок властей и центральных банков в денежно-кредитной политике. В 1929 году регуляторы допустили массовое падение и банкротство банковской системы, превратив обычный спад в Великую депрессию, тогда как в 2008 году извлеченные уроки позволили удержать банки от краха путем предоставления ликвидности.
Однако главная опасность сегодняшнего дня заключается в беспрецедентном раздутии фондового рынка. Во время пика пузыря доткомов в 2000 году капитализация американского рынка акций составляла около 110% от ВВП. Сегодня же совокупная капитализация рынка акций США достигла астрономических 85 триллионов долларов при объеме самой американской экономики в 33 триллиона долларов, что составляет около 250% от ВВП. При этом только за последние 12 месяцев иностранные инвесторы влили в американские акции еще 1 триллион долларов, а публичные компании составляют лишь 75% от общего объема, оставляя гигантский теневой перегрев в сфере частного капитала.
В условиях столь опасного перегрева рынков единственный разумный способ защиты капитала заключается в отказе от эмоционального участия в массовом ажиотаже. Необходимо сохранять хладнокровие, опираться на независимый анализ в духе классического экономиста Уолтера Беджхота (главный редактор журнала The Economist с 1861 по 1877 год; предлагал смотреть на реальный денежный поток компаний, уровень их долговой нагрузки, реальные процентные ставки и соотношение капитализации рынка к объему экономики) и не поддаваться всеобщей панике или слепому оптимизму, когда рынки находятся на вершине очередного пузыря.